本轮全球性信贷紧缩开始至今，对于中国需求能够减轻美国经济放缓影响的信念，一直为股市和大宗商品市场提供着支撑。但在上周，这种信心有所减弱。上周，中国商务部表示，美国经济放缓将会导致中国出口下降，并成为中国经济迅速增长的“拐点”；而美联储也于上周下调了美国长期经济增长预期，引发大宗商品价格暴跌。而美联储率先开始从银根紧缩到拉开宽松货币政策的序幕。而美圆依旧处于熊途漫漫的征程中，加上黄金及原油价格的飚升，依然成为铜后市不确定性因素。

 
     
我们从上面伦敦铜的周线图表看出，其中期弱驶是积重难返了，上面沉重的压力是铜市走强的鬼魅的梦魇。

首先我们来看看铜的供需格局。全球金属统计局(WBMS)近期表示，今年8月全球铜市小幅过剩41，000吨。但1—8个月全球铜市短缺243，000吨。2006年同期为过剩41，000吨。1—8月可报告库存减少42，000吨。8月，精炼铜产量为148，9万吨，消费量为144.8万吨。前8个月矿山产量为1010万吨，较去年同期高出3%。精炼铜产量同比增长2.6%至1178万吨。和去年同期相比，中国铜增产245，000吨，印度增产85，000吨，日本为38，000吨，智利为104，000吨。赞比亚产量下滑25，000吨。1—8月，铜消费量为1200吨，同比上升5.1%。中国消费量从去年同期的229.1万吨上升至316.2万吨。欧盟27国需求为279.0万吨，较去年同期下降3.3%。然而国际铜研究组认为，今年全球铜市场将供大于求11万吨，明年会扩大到25万吨。由于中国国内产量的大幅上升，中国今年精炼铜将供大于求40万吨左右。目前LME铜库存达到了今年4月以来的最高水平，上海期交所的铜库存也在升高。美国次贷金融危机给全球经济造成的恶劣影响已有目共睹，铜价自然也不能例外，尤其是美国次贷金融危机造成美国消费需求下降，对铜价的影响不可小视。不少人都认为美国经济步入衰退的可能性正在增加，铜和其他有色金属价格近期大幅下挫，正是这种担忧的反映。美国政府口头上主张强势美元，实际上是放任美元贬值，以利增加出口来对美国经济“托市”。这种做法正在把美国经济的走软风险转移给欧洲，欧元兑美元的不断升值已经造成英、法、德等国的经济明显放缓，加上欧洲又是美国次贷金融危机的重灾区，下半年欧元区的经济整体表现远比上半年差，欧洲央行迫于欧盟的通胀压力，又很难在短期之内使用减息武器来刺激经济回升，这就不可避免的会影响到对铜和其他有色金属的消费需求。

再看中国这个铜的消费大国，下半年，由于央行连续九次调整银行存款准备金率、加息以及其他手段收紧银根，经济增长已开始放缓，近几个月国内的通胀压力又明显加大，10月CPI指数平了今年8月创下的历史新高。人们普遍估计宏观调控力度会进一步加大，自然会影响市场对铜及其他有色金属的需求。随着国家调整进出口税率和下调出口退税等措施的落实，铜及有关制成品出口减少已成定局，必然会增加国内市场上铜的供应压力。国际国内市场铜价近期的大幅快速下跌，也就是市场之手导演的一场铜价价值回归的“演出”。国内外铜价接下来会怎么走？眼下有两种可能：一种是在今年低点附近止住跌势，并开始向上反弹，进入一轮新的箱形振荡；另一种可能则是砸破今年的低点，再来一轮下跌，铜牛就可能真的要“隐居”相当长的一段时间了。左右后市铜价走势的主要因素：一是铜的供求关系能否较快地得到改善，保持大体上的平衡；二是美国次贷金融危机是到此画上句号，还是另有“续集”；三是中国经济能否实现“软着陆”，控制产能、维持需求的适度增长。所以目前中国因素存在的不确定性在加大，一方面要面对货币紧缩所带来的短期内资金流动性减弱，但却不能不面对人民币中长期升值趋势的尴尬局面，虽然宏观调恐在目前只是暂时性的对资产泛滥有表面的遏制作用，但本币升值所带来的吸引国际热钱涌入中国市场是可熟视无睹的。
其次，我们再来看看伦敦铜的库存与价格之间的微妙关系。

 

尽管上面的图表显示的是显性库存，但从其走势看不难发现库存的急剧上升，也是带动铜价走弱的原因之一。

第三，我们在看看国际热钱是否是我们此轮通货膨胀的元凶。如果将热钱投机一个货币的收益定义为单纯的利率和汇率升值收益，全球许多货币收益都要显著高于人民币。中国人民大学宏观经济形势预测课题组在日前发布的报告中指出，中国股市和房市的高成长性是吸引热钱流入中国的绝对因素，也正因此，中美利差收窄并不影响中国实施独立的货币政策，人民币有足够的加息空间。

自2006年11月1日至今年11月1日，人民币对美元累计升值3.39%，但同时期英镑升值幅度为9.47%，欧元升幅为14.58%，印度卢比升幅16.41%，货币收益都要显著强于人民币。“根据近两年的经验来看，人民币每年升值约为5%，也就是说，即使中美两国利率相等，投机的净收益也不过5%左右。”报告指出，自从汇率改革以来，欧元对美元升值速度高于人民币，且为自由可兑换货币，交易成本低，投机欧元的收益远大于投机人民币的收益。自2005年7月汇改至今，人民币对美元累计升值幅度在10%左右，但同期亚太地区其他货币却呈现出更快的升值幅度，比如泰国货币泰铢对美元升值32%，菲律宾比索升值21%，韩元升值13%，澳大利亚元升值12%，马来西亚林吉特升值11%。从投机的角度来说，许多货币的升值收益都将大幅度超出人民币。报告认为，只要人民币升值幅度不超过每年10%，单纯在利率和汇率升值上的套利交易所获利润都将非常有限。 “但这并不意味着人民币就没有投机套利机会，反而是存在很大的盈利空间。这主要是投机商把美元兑换成人民币后，不是存入银行而是投入证券市场和房地产市场。”中国人民大学经济学院教授刘元春说。

自2005年以来，中国股市和房地产市场持续大幅上涨，年投资回报率超过50%。在真实利率为负的形势下，持有各种资产平均回报会高于存款利率。2006年11月1日到2007年11月1日一年间，平均收益率更是可达186.81%，足以补偿任何交易成本和风险溢价。报告强调，就目前而言，从众多国际货币的比较而言，是中国资本市场的高额回报，而不是利差和升值幅度成为吸引国际投机资本的主要因素。因此，要抑制国际热钱对中国的货币投机，真正需要控制的是防止资产泡沫过度膨胀，而不是中美利差。报告指出，而防止资产泡沫的最有效的途径就是调整货币政策，实现正的真实利率。只有加息才能避免资产泡沫过度过快膨胀，降低投机资本的收益率，抑制热钱涌入，从而降低升值压力。

报告认为，在目前的条件下，中美利差收窄并不影响中国实施独立的货币政策，美元利率不是人民币利率的上限，人民币有足够的加息空间，适度加息将不会引起资本流入。但兴业银行资金营运部分析师鲁政委表示，以过去的货币表现来分析有道理，然而相比于东亚地区的货币而言，在市场看来人民币未来的升值前景可期，市场预期人民币还会有较大的升值幅度，这可能是一些货币所不具备的，也是吸引热钱的重要因素。

第四．Fed黄皮书：住房市场需求仍相当低迷。美国联邦储备委员会(Fed)在最新的经济形势评估报告中指出，美国住房市场表现仍十分低迷，建筑商预计住房市场最早要到2008年末才会复苏。Fed补充说，不包括食品和能源价格在内的核心通货膨胀仍处于控制之中，意味着Fed官员在下月召开会议时会拥有减息的灵活性。有关Fed将于下月连续第三次下调联邦基金目标利率的预期有所升温，因为Fed副主席科恩表示，货币政策有必要保持灵敏，并且近几周市场动荡加剧，抵消了市场在9月底至10月份所取得的部分改善成果。Fed自9月份以来已将联邦基金目标利率累计下调75个基点，但Fed上月在声明中表示，经济增长的下行风险与通货膨胀上行风险大体相当。但最新一期黄皮书重点阐述的是经济的疲弱方面。据黄皮书称，不少地区的建筑商继续搁置项目并解雇工人，且建筑商们普遍认为，住房建筑行业最早要到明年晚些时候才会出现显著复苏。住房市场疲软可能会波及占美国经济活动三分之二的消费支出。Fed称，零售支出报告总体不容乐观，显示这个假日零售季节的前景略显悲观。Fed指出，还有一些例外情况。波士顿、费城、明尼阿波利斯以及堪萨斯城的消费支出相对较为稳固，消费类电子产品需求依然强劲。黄皮书显示，虽然住房市场造成拖累，但是整体经济仍在继续增长，但增速较之前的调查时段有所放缓。黄皮书还指出，虽然制造业整体令人喜忧参半，但出口仍是经济的亮点，这部分得益于美元的疲软。

与此同时，通货膨胀压力整体仍保持温和，但是对于严重依赖食品及能源投入的产品和服务而言，通货膨胀压力较大。不过，Fed表示，不包括食品和能源的最终价格基本上保持平稳或略有所降低。有限的定价能力迫使一些公司以其利润率为代价来消化成本上升的影响。Fed补充称，劳动力市场供需依然相对紧张，不过薪酬压力较以往调查时段基本没有变化。

第五，美国的次贷危机的影响向纵深发展。美国房地产次级债问题远未结束，而且这种影响的范围还在扩大。分析人士表示，从目前的情况来看，欧洲的铜消费也出现了疲软的现象，其中大部分原因是因为建筑业铜消费缩减，尤其是西班牙和德国。CRU最新调查结果证实了这点，继上半年铜消费反弹之后，从三季度开始，建筑业的订单即铜加工品的订单量就急剧下滑，而且四季度也不太可能有好转。首当其冲的就是铜水管、房顶铜薄板、空调铜管、建筑工具和建材行业。有报道称，法国、德国、西班牙、英国、意大利和爱尔兰6国的房屋建筑业停滞不前，7月份西班牙新建房屋许可数量下降了38%，今年上半年德国房屋许可数量下跌了38%。据统计，1－3季度，欧洲铜和铜合金的消费量下降了2.4%，而2006年同期则增长了6.8%。不过，电子行业的铜消费仍保持着良好的态势。昂贵的铜价推动了铜替代品应用，其中以汽车线束的威胁为最，目前汽车线束的铜储量已经逐步递减。不过，现在过早地对铜的走势作出过于悲观的判断还为时尚早。麦格理银行此前对铜价的预测显示，2008年，铜的均价应该不低2007年，可能会在7100美元/吨上方。

中国有色金属协会的预测数据显示，2007年全球铜的消费量为1800万吨，同期产量为1812万吨，供求关系并没有出现大的变化；2008年，全球铜的供需处于平稳状态。欧美需求的减弱与亚洲新兴国家中国、印度的需求旺盛，会形成一个新的平衡。不过，从海关总署公布的初步数据来看，国内10月铜精矿进口量为29万吨，月进口铜和铜合金总计11.8578万吨，环比下滑4.4%；1－10月铜进口量为146万吨，同比增加87.4%；预计国内后期还将进一步减少进口量，以消化前期进口的铜。最近，中国铜企业与国外铜矿石生产商关于铜加工费的谈判还在进行，铜加工费从去年的90美元9美分/吨已经降至今年的心理价位50美元5美分/吨。当然，这个价格最终能不能谈下来，还不好说。中国铜冶炼企业的成本增加确定无疑。作为全球最大的铜生产国，中国铜企业会不会因此而联合减产保价？业内人士分析认为，大幅减产可能性不大。企业的固定投资已经上马，想回头不容易。

但要从趋势上对铜价形成影响，还要看次级债的影响。希望可能要到亚洲下一个2008年春天消费旺季的到来。

第六，中国因素中不能忽略中国经济的整体健康状况。法国巴黎银行首席经济师PhillippedArvisent近日表示，美国次级房贷问题对中国经济影响轻微，因为近年中国产品出口已由依赖美国市场逐步转移至俄罗斯及新欧洲地区，加上中国本土消费持续增长，预料可以弥补美国经济减缓导致中国产品出口美国减少带来的影响。

目前，各界已预测中国经济增长率将达11.5%左右，法国巴黎银行预期明年有可能走缓。该行预计，明年中国经济增长速度会减缓1%至1.5%，相信中国政府乐于见到明年经济增长稍微减缓，以免出现经济过热。Phillippe又指出，中国今年出现高通膨问题，主要由食品价格所造成，但有关影响可望快速纾缓，因其他商品及服务价格没有大幅上升，所以，预期中国CPI增长率，明年将回落至4.5%的水平。他又说，由于中国经常帐盈余持续上升，加上通货膨胀问题加剧，预料中国政府会推出更多货币政策解决有关问题，预料未来会给予人民币汇率更大弹性，但需要时间推出措施。针对目前人民币升值幅度是否太慢，Phillippe表示难下判断。但他认为，目前的情况可理解为美元贬值过快，所以外界指人民币升值过慢，只是想找“代罪羔羊”。

第七，美国经济是否衰退依然影响着整个世界经济格局。近日公布的美国联邦储备委员会理事会10月1日至10月30日期间贴现率会议的会议纪要显示，地区联邦储备银行对贴现率的调整方向仍存在分歧。会议纪要显示，美国联邦储备银行理事们上月再次下调贴现率的理由是经济仍面临下行风险，但部分理事却希望等到更多数据公布后再采取行动。

12家地区联邦储备银行中有半数投票赞成将贴现率和预支利率下调25个基点，至5%，美国联邦储备委员会理事会在10月31日的政策会议上也的确作出了这一决定。此后，美国联邦公开市场委员会(FOMC)也同样将基准联邦基金目标利率下调了25个基点，至4.5%。据10月29日的会议纪要显示，赞成下调贴现率的地区联邦储备银行指出，住房市场的回调有所加剧，从而加重了有关对住房市场的低迷未来或波及消费支出领域的担忧。不过，会议纪要还显示，这些地区联邦储备银行预计未来的经济数据总体会趋好，而且金融市场状况正逐步改善。会议纪要显示，这些银行预计经济将温和增长，还认为近期通货膨胀走势温和。因此，他们希望目前保持贴现率不变，并通过未来公布的数据来监控通货膨胀和经济增长所面临的风险。

美国权威研究机构会议委员会最新发表的报告显示，１１月份美国消费者信心指数从１０月份修正后的９５．２跌至８７．３，为连续第四个月下降，是２００５年１０月以来的最低水平。

报告还显示，反映消费者对当前经济状况看法的当前状况指数由１０月份的１１８．０跌至１１５．４；反映消费者对未来６个月经济前景看法的预期指数由１０月份的８０．０跌至６８．７。报告认为，国际油价上涨和美国房地产市场下滑以及次贷危机等都影响了美国消费者的信心，而个人消费开支占美国国内生产总值的三分之二，是经济增长的主要动力。受持续上涨的燃料价格和不断下滑的房价拖累，美国消费者信心在11月大幅下滑，降幅超出市场预期，这给圣诞节期间的消费前景蒙上了一层阴影。面对当前的严峻经济形势，美联储和许多私营机构的经济学家纷纷下调了对美国经济增长的预期。同时，今年圣诞节期间的消费者支出也很可能不如人意，而圣诞节期间的零售销售占美国零售商全年销售总额的比例约为20%。环球透视首席美国经济学家Nigel Gault表示：“有强烈迹象显示美国消费者支出可能大幅下滑，经济增长可能十分疲软，这传递给美联储的信息将是继续降息。”据U.S. Conference of Mayors公布的一份报告显示，美国房产市场衰退可能导致2008年房地产市场价值缩水1.2万亿美元，并将导致政府收入下降超过66亿美元。除房价大跌以外，燃料价格大涨也令美国消费者信心受损。目前，美国的汽油价格已超过3美元/加仑，取暖油价格也大幅攀升。此外，对就业和收入的悲观预期也令消费者信心受损。调查显示，消费者认为美国就业机会充足的比例在11月23.2%，10月份为24.1；但认为难以获得工作机会的消费者比例也从10月份的22.8%降至21.3%。认为未来6个月收入将上升的消费者比例则从10月份的19.9%降至18.7。

第八，高处不胜寒的油价对经济的影响不容忽视。如果说美次贷危机打乱了美国乃至全球金融市场的危险平衡游戏，那么，疯狂的黑金石油则正冲击着以国际美元纸币为主导的国际金融货币体系。近期油价在百元大关前止步，是属于掉头向下的先兆还是冲关前的准备，我们不得而知。显然，这种担忧并非杞人忧天。癫狂的国际油价对全球经济最直接的影响是加剧各国输入型通胀的压力。然而，对于建立在纸币信用基础上的油价支付和结算体系来讲，美元持续的贬值将使得癫狂的国际油价的破坏力更大，直接冲击着当前亟须百端待新的国际金融货币体系。从当前导致国际油价癫狂性飙升的原因中，剔除供需紧张、地域政治及其各种复杂的突发事件、气候变迁等，最关键的两个推动力当属美元贬值和国际游资的投机炒作。事实上，美元贬值和国际游资炒作已产生了相互助推的合力，使得国际油价面临着失控局面。而国际油价的飙升反过来正在冲击着相当脆弱的国际货币金融体系。在美元持续贬值的压力下，石油输出国虽然借助国际油价的飙升而转移着美元持续贬值的压力，但美元的持续贬值对石油美元的存量资产和增量资产都带来减值风险和不稳定性风险。客观地讲，在华尔街主导的国际金融市场中，国际油价飙升最大的收益者并非是石油输出国，而是把握着国际能源现货和期货定价权优势的华尔街：一方面，华尔街通过投机炒作国际油价推高能源的期货和现货价格，从中获取暴利；另一方面，华尔街通过其在国际金融市场中的主导性地位影响着美元资产乃至全球其他主要资产的价格，这使得石油美元的存量资产和增量资产都无形中暴露在日渐不确定的风险之中。

综上所述，笔者以为，目前铜市正处于历史的敏感区，尽管长期牛市依然保持，但中期的弱势至少在短期内难以改变，而中期弱势能否演变成长期的熊市，目前言之尚早。